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事项

公司发布 2024 年年报，24 年实现总营收 1741.4 亿元，同增 15.7%，归母净利润 862.3 亿元，同增 15.4%，测算单 Q4 实现总营收 510.2 亿元，同增 12.8%，归母净利润 254.0 亿元，同增 16.2%，Q4 销售回款 529.6 亿元，同增 1.0%。24 年累计现款分成总和为 646.7 亿元，年内分成率为 75%。

辩论

略超预报，胜利收官。全年营收/利润增速为 15.7%/15.4%，略超此前预报，胜利收官，测算单 Q4 收入/利润辩认同增 12.8%/16.2%。具体分居品看，茅台酒 24 年收入同增15.3%，测算量价辩认孝敬 10.2%/5.1%，全年销量达 4.6 万吨。单 Q4 收入增速 13.9%，判断系公斤茅台投放量增多、生肖酒稳价提量。系列酒 24 年收入同增 19.7%，测算量价辩认孝敬 18.5%/1.2%。分渠说念看，24 年直营占比下落1.8pcts 至 43.9%，单 Q4 直营剔除 i 茅台后营收 175.97 亿元，同增30.1%，与公斤装茅台大幅放量琢磨。

部分居品运营阵势改革暂缓收款致条约欠债回落，报表质料本体较高。单 Q4 毛利率同升 0.3pct，销售用度率/不休用度率辩认同降 0.8pct/1.9pcts，营销行动费效显着进步，且不休用度优化。税金及附加率同比抓平回反正常，Q4净利率同升1.5pcts。现款流方面，单 Q4 回款增长 1.0%，年末条约欠债环比 Q3 末下落 3.4 亿元，同降 45.4 亿元，判断系 24 年末经销商大会对部分非普茅居品运营阵势有所改革，因此 12 月份减少收款，斟酌 Q1 将总结稳态。

全年分成率终了三年股东陈说规划，更应以可预期、可抓续视角看待。24 年累计派息 646.7 亿元，同增 18.8 亿元，累计派息率达 75%，终了公司三年股东陈说规划，若类似前期 30-60 亿元斟酌回购金额，累计股东陈说则达78.5%-82%，对应刻下股息率 3.5%傍边，对长线资金劝诱力仍足。咱们更提倡投资者基于订价的底层逻辑看待茅台分成率的进步，关于茅台的价值评估而言，重要在于其高分成率具备可预期性与可抓续性，这本体上才是订价的中枢因子。

25 年收入地点增长 9%傍边，加快转型运行。公司 25 年收入增长地点定为 9%傍边，稳中求进，放慢但不失速。刻下一季度开门红各项筹议方针胜利完成，且飞天批价举座幽静，夯实 2000 元底线。斟酌来看，公司有望实现量、价与经贸易绩的均衡：一是公司加快鞭策“三大转型”，即客群转型、场景转型、劳动转型，借助“4+6 渠说念”共同拓客，更广地触达耗费，抓续开垦真确耗费；二是不休层积极跳跃，开年以来密集张开调研，行程跨越东线、中线和北线，掩饰 18 省份，与 984 家渠说念商久了调换，顽强信心，凝合共鸣；三是营销体系愈加精雅化，配额改革及发货过程按各区域需求针对进行，经销商分仓取货亦会凭据批价精雅化调控，实现供需紧均衡。

投资提倡

稳中求进，加快转型，底线价值明确，保管“强推”评级。行业周期改革布景下，但茅台在超强品牌力复旧之下，新不休层久了知悉、锐意跳跃，以开拓真确耗费为中心，全地点激活茅台后劲。咱们斟酌公司 25-27 年EPS为 75.37/82.47/89.65 元（原25-26年预测值为 76.10/84.49 元），当下投资茅台类似于配置看涨期权，底线价值明确，而宏不雅好转有望带来预期进一步好转及估值竖立。保管地点价 2600 元及“强推”评级。

风险辅导

需求抓续疲软致普茅批价承压、非标放量过快致量价失衡。

团队先容

组长、首席分析师：欧阳予 

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学究诘型硕士，8年食物饮料究诘教养。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年纠合四届获新钞票、新浪金麒麟最好分析师评比第别称，其中2024年获新钞票、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评比第别称。

——白酒究诘组（白酒、红酒、黄酒、酒类畅通行业）

分析师：田晨光

英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券究诘所。

分析师：刘旭德

北京大学硕士，2021年加入华创证券究诘所。

助理究诘员：王培培

南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券究诘所。

——公共品究诘组（低度酒、软饮料、乳肉成品、烘焙失业食物、食物配料等）

组长、高档分析师：范子盼

中国东说念主民大学硕士，6年耗费行业究诘教养，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券究诘所。

分析师：杨畅

好意思国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券究诘所。

分析师：严晓想

上海交通大学金融学硕士，2022年加入华创证券究诘所。

——餐饮供应链究诘组（调味品、预制食物、卤味餐饮连锁等）

助理究诘员：严文炀

南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券究诘所。

执委会委员、副总裁、华创证券究诘所长处：董广阳

上海财经大学经济学硕士，16年食物饮料究诘教养。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，得回新钞票最好分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最好分析师纠合三届第一，纠合三届全阛阓最具价值分析师，获水晶球最好分析师四届第一，获新浪金麒麟最好分析师纠合六届第一，获上证报最好分析师评比五届第一。

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关系究诘确认：

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